رئيس الاحتياطي الاتحادي وورش يستخدم جاكسون هول لتقليص التوجيه المستقبلي مع بقاء التضخم فوق المستهدف

بقلم فريق ذي إيدج للأبحاث

قال رئيس مجلس الاحتياطي الاتحادي كيفن وورش أمام ندوة جاكسون هول للسياسة الاقتصادية التي ينظمها بنك الاحتياطي الاتحادي في كانساس سيتي في 28 أغسطس 2026 إنه يعتزم الحد بشكل كبير من استخدام البنك المركزي للتوجيه المستقبلي في الأوقات العادية، محاجاً بأن هذه الممارسة “تجاوزت مدة الترحيب بها” منذ استحداثها خلال الأزمة المالية العالمية، فيما امتنع عن الإشارة إلى مسار محدد لأسعار الفائدة في المدى القريب.

وفي كلمته في يومه المئة رئيساً للمجلس، قدم وورش تقييماً حازماً لتحدي التضخم. فقال إن الاقتصاد يبدو أنه ازداد قوة وإن أسواق العمل لا تزال متسقة مع التوظيف الكامل، لكن التضخم ما زال يجري بوتيرة أعلى بكثير من هدف المجلس البالغ 2 في المئة، خالصاً إلى أن “التركيز الغالب للاحتياطي الاتحادي في الوقت الراهن ينبغي أن ينصبّ على الأسعار”.

تحول بعيداً عن التوجيه المستقبلي

قال وورش، في خطاب بعنوان “في زمننا”، إن الشفافية بشأن قرارات السياسة المستقبلية “ليست فضيلة في حد ذاتها”، محاجاً بأن التوجيه المستقبلي، الذي أصبح ممارسة منتظمة لدى الاحتياطي الاتحادي خلال الأزمة المالية العالمية، ينبغي أن يكون له دور أضيق كثيراً خارج الأزمات الحقيقية. وقال إن الإفراط في التوجيه يمكن أن يخلق “غموضاً باسم الوضوح” عبر تشجيع الأسواق والشركات والأسر على الاعتماد المفرط على إشارات بشأن قرارات لم تُتخذ بعد، وإن أشباه الالتزامات بشأن أسعار الفائدة المستقبلية يمكن أن تقيد قدرة صانعي السياسة على الاستجابة مع تغير الظروف.

ووصف وورش “مشكلة قاعة المرايا”: فإذا اعتمدت الأسواق بشدة على توجيه الاحتياطي الاتحادي فيما يعتمد المجلس نفسه على أسعار السوق لاستخلاص إشارات عن الاقتصاد، فقد ينتهي كل منهما إلى عكس توقعات الآخر بدلاً من معلومات مستقلة. وقال إن ذلك يمكن أن يترك الأسواق وصانعي السياسة على السواء أقل استعداداً للتطورات غير المتوقعة ويرفع خطر أخطاء السياسة، وإن المشاركين في السوق أنفسهم ليسوا من سيتحمل على الأرجح أكبر التكاليف إن حدث ذلك؛ بل قال إن الأسر التي لا تملك أصولاً مالية كبيرة هي التي تتحمل التبعات عبر تضخم مرتفع أو وظائف أقل أماناً.

كما رفض وورش فكرة أن تقليل التوجيه المستقبلي يعني الاستعاضة عنه بدالة استجابة آلية، قائلاً إن العلاقات الاقتصادية ليست دقيقة بما يكفي ليعتمد صانعو السياسة اعتماداً صارماً على قاعدة بسيطة مثل قاعدة تايلور. واستشهاداً ببحث للاقتصاديين كريستينا رومر وديفيد رومر، قال وورش إن التوجيه المستقبلي في 2021 “ربما يكون قد أبطأ الاستجابة السياساتية للتضخم المرتفع”. وقال إن على صانعي السياسة أن يظلوا متواضعين إزاء حدود التنبؤ الاقتصادي نظراً إلى سرعة تغير الجغرافيا السياسية وسلاسل الإمداد والتكنولوجيا، وإن كان زملاؤه سيواصلون العمل على بناء نماذج وقواعد أكثر موثوقية لتنوير قرارات السياسة لا لتحديدها آلياً.

مبادئ السياسة: هدف تضخم ثابت والتزامات أقل

وضع وورش إطاراً أوسع إلى جانب التحول في أسلوب الاتصال. فقد وصف هدف التضخم البالغ 2 في المئة لدى الاحتياطي الاتحادي، مقيساً بمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي، بأنه “هدف ثابت وراسخ”، وقال إن استقرار الأسعار والحد الأقصى للتوظيف ليسا هدفين متعارضين على المدى المتوسط، لأن التضخم المرتفع المستمر يضر بالازدهار في حد ذاته. وأكد مجدداً أن أسعار الفائدة قصيرة الأجل ينبغي أن تبقى الأداة الرئيسية للاحتياطي الاتحادي، مع الاحتفاظ بالإجراءات غير التقليدية للأزمات الحقيقية، وقال إن المجاميع النقدية تستحق في صنع السياسة اهتماماً أكبر مما تحظى به حالياً. وربط مبدأه في الاتصال ذلك كله: احتياطي اتحادي أكثر هدوءاً، يقدم التزامات أقل بشأن السياسة المستقبلية، سيكون في وضع أفضل لتحقيق أهدافه.

الاقتصاد يبدو أقوى والأوضاع المالية داعمة

قال وورش إن الاقتصاد “يبدو أنه ازداد قوة”. فقد بلغ نمو استثمارات الأعمال في المعدات والأصول غير الملموسة على مدى أربعة فصول نحو 9 في المئة، وهي أقوى وتيرة منذ 2021، مع ترجيح أن يكون أكثر من نصف نمو الإنفاق الرأسمالي هذا العام مرتبطاً بالبنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بحسب تقدير وورش نفسه. ونمت أرباح شركات ستاندرد آند بورز 500 بأكثر من 20 في المئة خلال العام الماضي، مع هوامش ربح مرتفعة قياساً بالتاريخ وتقلبات منخفضة في سوق الأسهم عموماً.

وتقترب فروق العائد على سندات الشركات والقروض المرفوعة مالياً من الحد الأدنى لنطاقاتها التاريخية، مع أحجام إصدار قوية هذا العام، فيما أظهر مسح كبار مسؤولي الإقراض الذي أجراه الاحتياطي الاتحادي في يوليو أن البنوك تخفف معايير الإقراض للقروض التجارية والصناعية، وخلص وورش إلى أن أسواق الائتمان والقروض لا تظهر سوى قليل من علامات التقييد النقدي. وقال إن قطاعي الإسكان والزراعة يظهران ضغوطاً، لكن الأوضاع المالية العامة لا يمكن، في المحصلة، وصفها بسهولة بأنها مقيدة. وارتفع الإنفاق الاستهلاكي الحقيقي بأكثر من 2 في المئة خلال الفصول الأربعة الماضية، فيما ارتفعت المشتريات النهائية المحلية الخاصة، وهي مقياس يجمع الاستهلاك والاستثمار قال وورش إنه يحمل عادة إشارة أوضح من الناتج المحلي الإجمالي، بنحو 3 في المئة حتى الآن هذا العام.

سوق العمل متسقة مع التوظيف الكامل

وصف وورش أسواق العمل بأنها “مستقرة تماماً”، مع معدل بطالة عند 4.1 في المئة، وهو منخفض بالمعايير التاريخية وشبه ثابت منذ نحو عامين، وطلبات إعانات البطالة بمتوسط أربعة أسابيع قرب أدنى مستوياتها منذ عقود. وعزا الانخفاض النسبي في معدل دوران العمالة جزئياً إلى إعادة توافق واسعة النطاق بين أصحاب العمل والموظفين منذ الجائحة، وأقر بوجود مواطن ضعف مثل أوضاع بعض الخريجين الجدد، وقال إن أسواق العمل حتى الآن متسقة مع التوظيف الكامل.

التضخم يبقى الشاغل المركزي

كان تقييم وورش للتضخم أقل ارتياحاً بشكل لافت. فمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي، وهو المقياس المفضل لدى الاحتياطي الاتحادي، يسجل وتيرة 3.7 في المئة على مدى 12 شهراً و4.1 في المئة على مدى ستة أشهر، وقراءة الأشهر الستة أعلى بمقدار 0.4 نقطة مئوية من قراءة الاثني عشر شهراً، وفق حسابنا، ما يعني أن الوتيرة الأحدث لارتفاع الأسعار بقيت مرتفعة بدلاً من مواصلة التراجع. وقال وورش إن المقاييس المقابلة في مؤشر أسعار المستهلكين والقراءات الأساسية في المقياسين مرتفعة بالمثل، ومع أن قراءات هذا الصيف جاءت أفضل من المتوقع، فإنها لم تظهر أن الاتجاهات الأساسية “تحسنت بشكل جوهري”.

وقال وورش إنه يفكك المكونات الفردية لمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي البالغ عددها 199 مكوناً لقياس التضخم الأساسي. فعلى مدى الأشهر الاثني عشر الماضية، أظهر 54 في المئة من المكونات زيادات في الأسعار تتجاوز 3 في المئة، بانخفاض من ذروة ما بعد الجائحة البالغة نحو 77 في المئة، لكنه لا يزال أعلى بكثير من متوسط العقدين السابقين للجائحة البالغ نحو 32 في المئة. وخلال الأشهر الستة الماضية وحدها، أظهر 49 في المئة من المكونات زيادات سنوية معدلة تتجاوز 3 في المئة. وقال إن توقعات التضخم متوسطة الأجل، بما فيها المستمدة من سوق المبادلات، تبقى مستقرة عموماً وراسخة حتى الآن، وإن كان يجب “مراقبتها عن كثب”. ومعياره للنجاح مرتفع: يجب أن يكون الاحتياطي الاتحادي واثقاً من أن التضخم الأساسي يتحرك نحو هدفه البالغ 2 في المئة “بوضوح وبسرعة كافية”.

لجنة يوليو انقسمت على الفائدة لا على مشكلة التضخم

وصف وورش محضر اجتماع لجنة السوق المفتوحة الاتحادية لشهر يوليو بأنه يعكس رأياً بالإجماع بأن أسواق العمل مستقرة والناتج قوي والتضخم مرتفع أكثر مما ينبغي، مع تفضيل “أغلبية واضحة” من صانعي السياسة انتظار مزيد من البيانات في ظل حالة عدم اليقين المحيطة بسلاسل الإمداد وتدفقات الاستثمار والجغرافيا السياسية قبل البت في أي تغيير لسياسة أسعار الفائدة. غير أن هذا الوصف للرؤية المشتركة للخلفية الاقتصادية لا ينبغي أن يقرأ على أنه إجماع على قرار الفائدة نفسه: فمحضر اللجنة يظهر أنها صوتت في يوليو بأغلبية 9 مقابل 3 على تثبيت النطاق المستهدف عند 3.50 إلى 3.75 في المئة، مع اعتراض بيث هاماك ونيل كاشكاري ولوري لوغان تأييداً لزيادة قدرها 25 نقطة أساس. ويصف المحضر معظم المشاركين بأنهم أيدوا التثبيت ريثما تتراكم معلومات إضافية، فيما فضل عدة مشاركين زيادة فورية قدرها 25 نقطة أساس.

الذكاء الاصطناعي متغير جديد أمام السياسة

خصص وورش جزءاً من كلمته للذكاء الاصطناعي الذي وصفه بأنه عامل إنتاج جديد محتمل. وقال إن المبيعات السنوية المعدلة للرموز الرقمية لدى المختبرين الرائدين في الذكاء الاصطناعي وحدهما تقدر بأكثر من 100 مليار دولار، بزيادة تتجاوز 500 في المئة عن العام السابق، وقال إن الاحتياطي الاتحادي لا يعرف بعد ما إذا كان الذكاء الاصطناعي سيحدث ارتفاعاً مستداماً في الإنتاجية على مستوى الاقتصاد كله، وما إذا كان سيكمل العمالة أم سينافسها، أو كيف ستتوزع المكاسب الناتجة بين مالكي رأس المال والاقتصاد الأوسع والقوى العاملة. وقد أنشأ الاحتياطي الاتحادي فريق عمل معنياً بالإنتاجية والوظائف، إلى جانب أربعة فرق عمل أخرى، لدراسة هذه الأسئلة، وإن قال وورش إن استنتاجات هذه الفرق لن تؤثر في قرارات السياسة الحالية.

لماذا يهم: كلمة وورش هي المؤشر الأوضح حتى الآن على الكيفية التي سيتغير بها اتصال السياسة النقدية في عهد رئاسته، والتحول بعيداً عن التوجيه المستقبلي الروتيني جوهري لا شكلي، فهو يريد أن يقل اعتماد الأسواق على الإشارات المسبقة بشأن قرارات الاحتياطي الاتحادي وأن يزيد اعتمادها على قراءتها الخاصة للأوضاع الاقتصادية والمالية، مع الحفاظ على مرونة أكبر لصانعي السياسة مع ورود معلومات جديدة. لكن تراجع التوجيه لا ينبغي أن يقرأ على أنه تراجع في القلق من التضخم: فقد وصف وورش هدف 2 في المئة بأنه ثابت، ووصف قراءات التضخم الحالية بأنها مقلقة، وقال إن التركيز الأساسي للاحتياطي الاتحادي الآن ينبغي أن يكون على الأسعار، ووضع معياراً صارماً لإعلان النجاح. كما أن النمو القوي والأوضاع المالية الداعمة وسوق العمل المتسقة مع التوظيف الكامل لا تترك على الاحتياطي الاتحادي ضغطاً يذكر من جانب التوظيف في تفويضه يدفعه إلى التسامح مع تضخم لا يزال أعلى بكثير من المستهدف.

النظرة المستقبلية: تعمد وورش عدم منح الأسواق توقعاً قريب الأجل لأسعار الفائدة، مختتماً بعبارة “أقف هنا اليوم ملتزماً بانضباط، لا بقرار”. ولا ينبغي قراءة الكلمة على أنها إشارة إلى زيادة في الفائدة أو تثبيت في الاجتماع المقبل. غير أن لغتها بشأن التضخم مهمة: فمع تضخم مؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي عند 3.7 في المئة على مدى 12 شهراً و4.1 في المئة على مدى ستة أشهر، ومع ارتفاع نحو نصف مكونات المؤشر بمعدلات سنوية معدلة تتجاوز 3 في المئة خلال الأشهر الستة الأخيرة، لم تبلغ البيانات بعد المعيار الذي وضعه وورش للثقة بأن التضخم يتحرك نحو 2 في المئة “بوضوح وبسرعة كافية”. وسيكون اجتماع لجنة السوق المفتوحة الاتحادية المقبل، في 15 و16 سبتمبر 2026، أول فرصة أمام اللجنة لترجمة ذلك الإطار إلى قرار جديد بشأن الفائدة.

المصادر: مجلس الاحتياطي الاتحادي، كلمة الرئيس كيفن وورش “في زمننا”، 28 أغسطس 2026، ومحضر لجنة السوق المفتوحة الاتحادية، 28 و29 يوليو 2026

اشترك في النشرة المجانية

تابعونا على منصات التواصل الاجتماعي