الخزانة الأميركية تبقي إعادة التمويل عند 125 مليار دولار وتعدّل صياغة توجيهها المستقبلي

بقلم فريق ذي إيدج للأبحاث

ستطرح الخزانة الأميركية سندات متوسطة وطويلة الأجل بقيمة 125 مليار دولار في مزادات تبدأ في 9 نوفمبر، وقد أسقطت عبارة «على الأقل» من توجيهها المستقبلي بإبقاء أحجام سندات الكوبون على حالها لعدة أرباع.

وبالنسبة إلى المستثمرين في سندات الخزانة، لا يتغير حجم المعروض هذا الربع: فمزادات إعادة التمويل الثلاثة تكرر أحجام أغسطس، ويبلغ مجموع مزادات سندات الكوبون والسندات ذات المعدل العائم المجدولة 1,040 مليار دولار مرة أخرى على مدى ثلاثة أشهر. أما ما تغير فهو الصياغة ودورة سند السبع سنوات اعتباراً من مارس 2027 وسقف عمليات إعادة الشراء. وقد باتت اللجنة الاستشارية للاقتراض لدى الخزانة، التي اجتمعت في 3 نوفمبر، تقول إن مزادات سندات الكوبون الأكبر حجماً ستكون مبررة في وقت لاحق من السنة المالية 2027. وفي قراءة ذي إيدج، يزيل حذف عبارة «على الأقل» الحد الأدنى المعلن لكنه يبقي التوقع ببقاء الأحجام على حالها لعدة أرباع.

يقول بيان مساعد وزير الخزانة للأسواق المالية هانتر ماكماستر إن وزارة الخزانة الأميركية تتوقع إبقاء أحجام مزادات سندات الكوبون الاسمية والسندات ذات المعدل العائم على حالها لعدة أرباع مقبلة، استناداً إلى احتياجات الاقتراض المتوقعة حالياً. أما بيان 5 أغسطس الذي أصدره نائب مساعد وزير الخزانة للتمويل الفيدرالي براين سميث فقد جاء فيه أن ذلك سيستمر لعدة أرباع مقبلة على الأقل، على الأساس نفسه. ولا يحدد البيان موعداً ولا حجماً لأي تغيير. ويضيف أن الوزارة ستتواصل مع طيف من المشاركين في السوق بشأن العرض والطلب، وأن أي تغيير سيسترشد بتمويل الحكومة بأقل تكلفة على مدى الزمن.

ثلاثة مزادات تعيد تمويل 97 مليار دولار وتضيف 28 مليار دولار من النقد الجديد

تقدّر الوزارة الحيازات الخاصة المستحقة في 15 نوفمبر، وهو يوم أحد، بنحو 97 مليار دولار، وتقول إن الطرح يجمع نحو 28 مليار دولار من النقد الجديد من المستثمرين من القطاع الخاص. وفي أغسطس أعادت الأحجام الثلاثة نفسها تمويل نحو 96.3 مليار دولار وجمعت نحو 28.7 مليار دولار.

وبحسب الأرقام المعلنة، يشكل النقد الجديد 22.4 في المئة من هذا الطرح، مقابل 23.0 في المئة في أغسطس. ويُظهر جدول أغسطس لدى الوزارة الأحجام الثلاثة نفسها لشهر مايو، فالطرح لم يتغير بين عمليات إعادة التمويل في مايو وأغسطس ونوفمبر.

مزادات إعادة التمويل (الأحجام بمليارات الدولارات)

تستحق السندات متوسطة الأجل في 15 نوفمبر 2029 و2036، والسند طويل الأجل في 15 نوفمبر 2056. وتُعقد المزادات عند الساعة 1:00 ظهراً بتوقيت شرق الولايات المتحدة (18:00 بتوقيت غرينتش)، والتسوية يوم الاثنين 16 نوفمبر للإصدارات الثلاثة.

وكل حجم للفترة من نوفمبر إلى يناير هو نفسه حجم الشهر المقابل في جدول أغسطس إلى أكتوبر. ويُظهر جدول البيان أحجام السندات لأجل 10 و20 و30 عاماً أعلى بـ3 مليارات دولار في نوفمبر منها في ديسمبر ويناير. ويرتفع السند ذو المعدل العائم من 28 مليار دولار إلى 30 مليار دولار في يناير، كما ارتفع في أكتوبر.

أحجام مزادات سندات الكوبون الاسمية والسندات العائمة (بمليارات الدولارات)

الأحجام كما وردت في جدول البيان، والمجاميع حاصل جمع السطور الثمانية. ويحمل جدول أغسطس إلى أكتوبر الأرقام نفسها والمجاميع نفسها، شهراً بشهر.

وتبلغ سندات الكوبون الاسمية وحدها 954 مليار دولار على مدى الأشهر الثلاثة، والسندات ذات المعدل العائم 86 مليار دولار. وتعرض مزادات السندات من سنتين إلى 10 سنوات، وهي الشريحة التي يقول محضر اللجنة إن أي إصدار إضافي ينبغي أن يتركز فيها، 843 مليار دولار من سندات الكوبون، أي 88.4 في المئة.

ويأتي الباقي من الطرف الطويل: إذ تضيف مزادات 20 عاماً و30 عاماً معاً 111 مليار دولار، أي 11.6 في المئة من سندات الكوبون الاسمية. ويسجل المحضر نقاشاً جوهرياً حول تغييرات محتملة في إصدار هذين الأجلين مستقبلاً.

وتعتزم الوزارة تحويل سند السبع سنوات من إصدار جديد شهري إلى إصدار جديد ربع سنوي مع عمليتي إعادة فتح، على غرار سند العشر سنوات. وستُطرح السندات الجديدة لأجل 7 سنوات في مارس ويونيو وسبتمبر وديسمبر، مع إعادة فتح الإصدار في الشهرين اللذين يليان كل إصدار. ويأتي أول إصدار جديد ربع سنوي في مارس 2027 ويُعاد فتحه في أبريل ومايو.

ويبقى السند على موعد مزاده في نهاية الشهر، وسيواصل إصداره واستحقاقه في نهاية الشهر. ولا يعطي البيان حجماً للدورة الجديدة؛ والحجم الشهري في كل شهر من جدول نوفمبر إلى يناير هو 44 مليار دولار.

ويبقى عدد مزادات السند لأجل 7 سنوات ثلاثة في الربع، إصداراً جديداً واحداً وعمليتي إعادة فتح بدلاً من ثلاثة إصدارات جديدة. وبحسابات ذي إيدج، سيعني ذلك أربع أوراق مالية جديدة لأجل 7 سنوات في السنة بدلاً من اثنتي عشرة.

تقلبات الربع تأتي من الأذون والسندات المحمية من التضخم والنقد وإعادة الشراء

تقول الوزارة إنها لا تزال ترى طلباً قوياً على أذون الخزانة من طيف واسع من المشاركين في السوق. وتتوقع إبقاء أحجام الأذون المرجعية على حالها حتى أواخر نوفمبر، مع إمكانية إصدار إذن قصير الأجل لإدارة النقد نحو نهاية ذلك الشهر.

وبالنظر إلى الإيرادات المتوقعة من موعد الضرائب على الشركات والضرائب غير المقتطعة من المصدر في منتصف ديسمبر، تتوقع الوزارة خفض أحجام مزادات الأذون الأقصر أجلاً خلال ديسمبر، ثم رفع الأحجام على امتداد منحنى الأذون في يناير مع المدفوعات الموسمية المتوقعة. وقد عرض بيان أغسطس التسلسل نفسه قبل ثلاثة أشهر: إذن محتمل لإدارة النقد نحو نهاية أغسطس، وتخفيضات في سبتمبر وزيادات في أكتوبر.

أحجام مزادات السندات المحمية من التضخم (بمليارات الدولارات)

يُبقي البيان أحجام مزادات هذه السندات عند مستوياتها الحالية. وتبلغ المزادات الثلاثة معاً 64 مليار دولار.

وتفترض الوزارة رصيداً نقدياً قدره 850 مليار دولار في نهاية ديسمبر، وهو الرقم نفسه الذي حملته لذلك التاريخ في تقديراتها للاقتراض الصادرة في 2 نوفمبر، وقد عرضناها سابقاً على صفحات ذي إيدج. وتقدّر أن الحساب العام للخزانة قد يبلغ ذروة قدرها 1.025 تريليون دولار، بزيادة أو نقص قدره 50 مليار دولار، في أواخر نوفمبر ومجدداً في أواخر يناير.

وتقل هذه الذروة 2.4 في المئة عن 1.05 تريليون دولار توقعتها الوزارة في أغسطس لأواخر أكتوبر. ومع الهامش المعلن، يمتد النطاق من 975 مليار دولار إلى 1.075 تريليون دولار.

وتقول الوزارة إن الأرقام تتبع سياستها الراسخة بشأن الرصيد النقدي وتحركها التدفقات الخارجة الكبيرة المتوقعة في هذين الموعدين. ويقدّر تقرير اللجنة الرصيد بنحو 850 مليار دولار في نهاية الربع الأول من السنة المالية 2027 وبتريليون دولار في نهاية الربع الثاني، وهما رقما نهاية ديسمبر ونهاية مارس.

وتتوقع الوزارة شراء ما يصل إلى 70 مليار دولار من الأوراق المالية القديمة الإصدار عبر شرائح الآجال لدعم السيولة خلال الربع، وما يصل إلى 25 مليار دولار في شريحة الشهر إلى السنتين لإدارة النقد. وكان السقفان في أغسطس 38 مليار دولار و25 مليار دولار.

فيرتفع سقف دعم السيولة بمقدار 32 مليار دولار، أي 84.2 في المئة. ولا يتغير سقف إدارة النقد، فيزيد مجموع السقفين 50.8 في المئة ليبلغ 95 مليار دولار.

سقوف إعادة الشراء (بمليارات الدولارات)

السقوف هي الحدود القصوى الواردة في كل بيان، والمجاميع حاصل جمعها.

ويسجل محضر اللجنة أن الوزارة أعلنت في 19 أغسطس عمليات أكبر لدعم السيولة في شريحتي 10 إلى 20 عاماً و20 إلى 30 عاماً، وهو تغيير عرضناه سابقاً على صفحات ذي إيدج. وقال معظم المتعاملين الرئيسيين للوزارة إنهم لمسوا تحسناً متواضعاً على الأقل في السيولة وعمل السوق، مشيرين إلى منفذ أكثر موثوقية للأوراق القديمة الإصدار، وإن كان الأثر في قدرة المتعاملين على تلبية تدفقات العملاء متبايناً.

وتقول الوزارة إنها ستواصل تقييم تحسينات ممكنة: الحدود القصوى لمبالغ الشراء، والجدولة والتكرار، وأهلية الأوراق، وعملية التنفيذ. وطلب المتعاملون اتصالاً أوضح وأبكر، وتوزيعاً أوسع للمشتريات عبر حدود على مستوى كل ورقة مالية، وعمليات أصغر وأكثر تكراراً. ورأت اللجنة أن إعادة الشراء تظل أداة فعالة للسيولة منذ إطلاقها في 2024، لكن أي إدارة لهيكل آجال الاستحقاق ينبغي أن تتم عبر أحجام المزادات.

اللجنة تشير إلى مزادات أكبر في وقت لاحق من السنة المالية 2027

أوصت اللجنة بالإجماع بإبقاء أحجام سندات الكوبون الاسمية والسندات ذات المعدل العائم والسندات المحمية من التضخم دون تغيير هذا الربع، وأوصت كذلك بأن تنظر الوزارة في تعديل توجيهها. وأبلغت الوزارة أن زيادة أحجام مزادات الكوبون ستكون مناسبة على الأرجح في النصف الثاني من السنة المالية 2027. ويؤرخ تقريرها الربع الأول من السنة المالية 2027 بأنه ينتهي في ديسمبر، ولذلك يمتد ذلك النصف من أبريل إلى سبتمبر 2027.

وفي أغسطس رأت اللجنة أن التوقعات قد تبرر إصداراً أكبر لسندات الكوبون في السنة المالية 2027، وأوصت بأن تنظر الوزارة في تحديث توجيهها للحفاظ على المرونة. أما تقرير نوفمبر فأشد حزماً: الزيادات ستكون مبررة في وقت لاحق من السنة، وثمة اتفاق واسع على رفع أحجام المزادات. وقد طلبت اللجنة في أغسطس أن تنظر الوزارة في تحديث توجيهها وكررت الطلب في نوفمبر؛ وحذف بيان 4 نوفمبر عبارة «على الأقل» دون أن يوضح ما إذا كان الأمران مرتبطين.

والنقاش يدور حول الكيفية لا حول المبدأ: يسجل التقرير اتفاقاً واسعاً على رفع أحجام سندات الكوبون ونقاشاً مستفيضاً بشأن وتيرة الزيادة وحجمها في الطرف الطويل.

واتفق الأعضاء عموماً على تركيز الإصدار الإضافي في شريحة السنتين إلى 10 سنوات. وتوقع المتعاملون الرئيسيون في أغلبهم الساحق أن تأتي الزيادات المرتقبة في الآجال القصيرة والمتوسطة، وكرر عدد منهم رأيه بأن تنظر الوزارة في سند بمعدل عائم لأجل سنة مرتبط بمعدل التمويل المضمون لليلة واحدة (سوفر). واتفقت اللجنة على أن إصدار سندات بمعدل عائم مرتبطة بسوفر يستحق الاستكشاف، واقترحت النظر في آجال متعددة.

تقديرات فجوة التمويل الواردة في المحضر

يقول ملخص المحضر عن مكتب إدارة الدين لدى الوزارة إن أحجام الإصدار الحالية تترك عجزاً محدوداً في السنة المالية 2027 يمكن للأذون على الأرجح استيعابه. أما للسنتين الماليتين 2028 و2029 فيعني متوسط توقعات المتعاملين الرئيسيين لصافي الاقتراض القابل للتداول من المستثمرين من القطاع الخاص عجزاً قدره 2.14 تريليون دولار قياساً بأحجام مزادات الكوبون الحالية وعرض الأذون في حوزة القطاع الخاص.

وبحسب اللجنة، فإن الأحجام الحالية ستدفع على الأرجح بدين الوزارة نحو حصة متزايدة من الأذون والتمويل الأقصر أجلاً. وقد استقرت أصول صناديق أسواق المال، كما لاحظت، وبدأ سوق الأذون يظهر بعض الحساسية للأسعار.

اللجنة تربط ارتفاع العوائد بالنمو لا بضعف الطلب

منذ آخر اجتماع للجنة في أوائل أغسطس، ارتفعت عوائد السنتين نحو 50 نقطة أساس وعوائد العشر سنوات نحو 40 نقطة. وبلغ عائد العشر سنوات ذروته عند نحو 5.4 في المئة وعائد الثلاثين عاماً عند نحو 5.7 في المئة في أوائل أكتوبر، وقد تراجع جزء من هذه الزيادة منذ ذلك الحين.

وتعزو اللجنة الارتفاع أساساً إلى نشاط اقتصادي أقوى، ورفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في سبتمبر وتوقعاته، واضطرابات مستمرة في إمدادات الطاقة. وظلت المزادات الأخيرة صامدة عموماً وإن تباينت نتائجها، ولم تجد اللجنة دليلاً على تدهور مستمر في الطلب على المزادات.

وتناول أول التكليفين الموجهين إلى اللجنة اقتراض الشركات المرتبطة بالذكاء الفائق، وهو المصطلح الذي يرد في التكليف. وترى اللجنة أن دورة تمويل التكنولوجيا لم تزاحم الطلب على سندات الخزانة الطويلة الأجل، وأن أي أثر في أسعار الفائدة يأتي عبر نمو أقوى. وشدد الأعضاء على أن الدورة في مراحلها الأولى وطلبوا من الوزارة مواصلة رصدها.

وفي المشتقات، قالت اللجنة إن العقود الآجلة والمقايضات توسع قاعدة الطلب على سندات الخزانة، وسردت خيارات لدعم الطلب النقدي عليها، منها تخفيف قيود الميزانيات العمومية وتوسيع الوصول إلى اتفاقيات إعادة الشراء.

ما نراقبه: مزادات سند الثلاث سنوات وسند العشر سنوات وسند الثلاثين عاماً أيام 9 و10 و12 نوفمبر، كل منها عند الساعة 1:00 ظهراً بتوقيت شرق الولايات المتحدة (18:00 بتوقيت غرينتش) وتسويتها في 16 نوفمبر. وإذن قصير الأجل محتمل لإدارة النقد نحو نهاية نوفمبر، وخفض أحجام مزادات الأذون الأقصر أجلاً خلال ديسمبر. وإعلان إعادة التمويل المقبل في 3 فبراير 2027. وأول إصدار ربع سنوي جديد لسند السبع سنوات في مارس 2027.

الأرقام من بيان وزارة الخزانة الأميركية ربع السنوي لإعادة التمويل الصادر في 4 نوفمبر 2026، ومقارنة ببيانها الصادر في 5 أغسطس 2026 وتقديراتها للاقتراض الصادرة في 2 نوفمبر وتقارير اللجنة الاستشارية للاقتراض لدى الخزانة ومحاضرها عن 3 نوفمبر و4 أغسطس؛ والنسب والمجاميع والتغيرات غير المنسوبة إلى مصدر من حساب ذي إيدج.

المصادر: وزارة الخزانة الأميركية، اللجنة الاستشارية للاقتراض لدى الخزانة، ذي إيدج.

اشترك في النشرة المجانية

تابعونا على منصات التواصل الاجتماعي